落实以中银5为代表的非ST一元闪电退市投资者保护为抓手
体现股市政治性人民性包容性
近期A股受海外市场情绪冲击出现短期震荡，国内资本市场基本面稳固向好、并无实质性恶化。官媒权威发声定调“风险可控、前景可期”，监管层密集出台维稳举措、筑牢市场安全护栏，充分释放护航市场稳健发展的明确信号。随着暴跌次日科技股强势反弹，场内内生做多动能充分彰显，A股投资生态迎来关键重塑，坚守真实盈利、长期持有优质资产，已然成为资本市场全新投资共识。耐心资本、长线资金是A股行稳致远的核心基石，而长期资本扎根市场的前提，是制度公平、执法公正、权益有保、预期稳定。中国特色资本市场兼具政治性、人民性、包容性三重核心属性：政治性要求监管立足金融稳定大局、严守市场公平底线、精准服务实体经济；人民性的核心要义是监管为民、护民利民，坚决守护亿万中小投资者的合法财产权益；包容性则强调过罚相当、容错纠错、分类施策，严禁机械执法、一刀切出清、善恶不分的粗放治理。当前A股市场最突出的制度性矛盾、最伤民心的治理乱象，集中体现在非ST一元闪电退市规则的僵化失衡与落地异化，中银5（400236，原中银绒业000982）非ST无预警闪电退市事件，正是这套不公规则催生的典型市场冤案，也是倒逼资本市场制度纠偏、完善投资者保护、压实违规主体责任的唯一样本。
可以说，2024年中期出现的非ST一元闪电退市现象是未来十年间极为稀有的制度规则错杀样本，如果当初有目前先进的人工智能AI对规则的一致性合理性查漏补缺，以及当前强调的正确的政绩观，5家非ST一元闪电退市的信息披露违法的滥竽充数的退市样本绝对不可能出现，而当务之急是对错杀的诸如非ST一元退市股票中银5尽快正名，响应专家学者号召，快速恢复上市（见《中国股市退市制度完善及投资者保护研讨会在浙江大学召开》）。
现行非ST一元闪电退市规则，是当前A股资本市场漏洞最大、合理性最差、最违背监管初心的僵化恶规。该规则完全摒弃实质重于形式的监管原则，唯股价指标论、唯数值结果论，不核查退市诱因、不区分经营优劣、不甄别主体善恶，无预警、无缓冲、无容错、无整改期，仅凭二十个交易日市价低于1元的单一机械指标，对正常经营企业实施终极性退市清退，制造了大量合规企业背锅、违规主体逍遥、无辜股民买单的制度性悲剧，中银5退市案便是最刺眼、最具代表性的实证。作为深交所首家全程非ST、无重大财务亏损、无财务造假舞弊、无重大违法违规、主营业务持续稳定、核心资产优质完整的存续企业，中银5的真实经营基本面，远优于主板大量长期带ST、连年巨亏、财报暴雷、屡查屡犯、持续违规却始终保壳存续的问题上市公司。企业无任何经营原罪、无任何主观作恶行为，具备完整的持续经营能力和产业发展价值，却在2024年6月遭遇历任大股东持续隐秘突如其来的非法减持闪电退市，最终以0.18元/股的惨烈价格退出主板市场，直接导致超15万户普通中小投资者深陷巨亏。这不是市场化优胜劣汰，这是赤裸裸的制度性误伤、规则性轻过重罚、结构性市场不公，完全背离资本市场公平正义的底层逻辑，属于违背我国资本市场政治性人民性包容性的典型案例。
拨开退市表象深究根源，中银5股价崩塌、流动性枯竭、触发一元退市红线，与企业经营质量毫无关联，完全是大股东系统性非法减持、隐秘套现、信披失语的人为恶果。复盘完整交易周期，相关实控主体（已经收到宁夏证监局警示函的大股东李健、严琳）、破产重整专用账户长期实施违规操作：拆分持股规避信披监管，借助虚假资本运作信息炒作股价、隐秘套现数十亿；持股超16%的重整账户开展静默式无公告持续减持，全程规避监管、隐匿交易、掏空市场流动性；退市关键窗口期，中国银行宁夏分行恶意违反内部股票减持流程、曲解监管规则、集中清仓抛售，刻意制造市场恐慌；即便企业退市后，中国进出口银行陕西分行仍持续无信披违规减持6%以上股份，持续侵害中小投资者权益。一众大股东、机构通过系列灰色违规操作恶意收割市场、疯狂套利获利，最终却让合规经营的上市公司、毫无过错的中小投资者承担退市归零的终极代价。作恶者获利离场，无辜者倾家荡产，这般权责倒置、善恶颠倒的市场结局，彻底击穿了体现政治性人民性的资本市场责罚对等、惩恶扬善的基本底线。
更值得深刻批判与彻底反思的，是老三板制度的初心异化、功能跑偏。监管层设立老三板的初衷，本是搭建退市企业纾困缓冲平台、畅通风险出清渠道、保障退市投资者基本交易权益，是彰显资本市场包容性、兜底民生权益的重要制度设计。但如今的老三板，早已彻底背离设立初衷，从“疏困兜底、风险缓释”的民生平台，异化为锁困收割、资产封存、权益冻结的制度牢笼。尤其是针对中银5这类无经营瑕疵、无重大违规、仅因规则缺陷被强行退市的5系非ST优质企业，老三板制度展现出极致的排他性与掠夺性：市场长期流动性彻底枯竭、无有效买卖盘、无正常交易通道、信息披露近乎闭塞、交易机制彻底僵化。数十万投资者手持优质合规企业的股权，却陷入“卖不出、割不掉、无人接、无估值、无流通”的绝境，合法资产被强行锁死、价值持续归零，沦为制度不公的终极牺牲品，这般制度设计，完全丧失了资本市场应有的包容温度与民生底色。例如原来刚刚开户1天仅有1万元资产的新股民就可以在中银5退市前1元买入1万股，无须签署退市买者自负风险协议，无须2年投资经验以及50万元资产，结果买入后却突然接到开户券商的短信恐吓要退市，然后遭遇18个10%跌停板锁定20个交易日低于1元退市，经过长期停牌后恢复交易的环境居然是每天收盘成交一次，期间看不到任何交易价格和数量，被迫进入黑箱盲盒交易。这种制度明显违反了成熟的ST退市预警板制度，属于极端的信息披露违法。
因此中银5的非ST一元闪电退市事件暴露的制度漏洞层层叠加、环环不公，其中投资者准入与风险处置的严重错配，最能凸显规则的不合理性与非人民性，不讲政治，是极端错误的政绩观。再次强调，A股主板市场对普通中小投资者实行零门槛准入，无需50万资产门槛、无需两年以上投资经验、无需签署高风险退市自负协议，无数普通百姓基于对正规主板市场的公信力、对企业稳健经营的公开信息信任，合法合规入场投资。但僵化的退市规则，却对普通投资者实施“无预警、无缓冲、无容错”的终极惩罚，在企业从未被ST警示、从未被风险提示的前提下，突然强制闪电退市，将数十万普通股民直接打入流动性归零的老三板绝境。这种低门槛诱导入场、无预警强制退市、封闭式锁仓收割的畸形制度安排，刻意制造市场踩踏、人为放大投资风险、硬性转嫁违规代价，让无数无辜股民欲哭无泪、投诉无门、维权无路，最终落得倾家荡产的悲惨结局。这绝非市场化风险自负，而是制度设计缺陷导致的人为制造不公、刻意损害民生权益，严重违背资本市场人民性的根本宗旨，背离金融监管为民的政治使命。
规则僵化必然引发执法失衡，当前A股类案不同罚、轻罪重罚、重罪轻纵的监管乱象，在非ST一元闪电退市事件中展现得淋漓尽致、触目惊心。近期证监会集中开展信披违规整治，S佳通、鼎际得、卓然股份、*ST节能、天宜上佳、*ST仕净、巨力索具、萃华珠宝等八家上市公司密集被立案调查，事件波及超53万股民，部分个股年内炒作涨幅超16倍，市场套利乱象突出。梳理公开违规事实可知，这八家企业均存在主观故意、长期存续、性质恶劣、后果严重的实质性违法违规行为，涵盖财务造假、关联交易隐瞒、定期报告失真、系统性信披舞弊等恶性情形，存在明确作恶动机、持续扰乱市场秩序、蓄意侵害投资者权益，其违规层级、主观恶意、市场危害，远超无经营原罪的中银5。但监管处置充分却包容容错、宽以待过，仅常规立案核查、督促整改，保留企业上市主体资格，给予问题企业充足的纠错、存续、保壳、重生空间。
两相参照、高下立判，当前A股监管执法的尺度撕裂、善恶倒置、轻重失衡问题暴露无遗：一边是主观作恶、财务造假、持续违规、屡教不改的问题上市公司，重罪轻罚、容错保壳、持续存续；另一边是合规经营、主业稳健、无劣迹、无原罪的非ST优质企业，轻过重罚、无预警闪电20个交易日退市、彻底清退。更荒诞、更让市场寒心的是，造成中银5退市、直接导致十几万投资者巨亏的一众非法减持大股东，套现获利数十亿后至今零追责、零立案、零罚款、零追缴、零赔付，违规成本近乎为零、作恶收益全额落袋。监管层对八家企业轻微程序性、一般性信披瑕疵从严立案、公开问责，却对大股东恶意非法减持、蓄意毁市套利、直接造成企业退市的重大恶性违规视而不见、姑息纵容。这般畸轻畸重、护恶伤善的执法逻辑，彻底消解了监管公信力，彻底打乱了市场长期预期，也彻底击碎了耐心资本扎根A股、长期价值投资的制度基础。
耐心资本、长线资金的核心特质，是相信制度公平、认可市场规则、愿意陪伴实体企业长期成长。而当前A股短期投机风气盛行、长线资金观望不前、价值投资生态持续弱化，根本原因不在于市场资金浮躁，而在于制度规则双标、执法失度、作恶无罚、受损无赔的畸形生态，严重挫伤了长期资本的信任与信心。从资本市场政治性来看，执法尺度失衡、规则缺陷泛滥，会扰乱金融市场秩序、损害资本市场公信力、拖累实体经济高质量发展，偏离金融服务实体的核心政治任务；从人民性来看，“违规者暴富、无辜者买单、老百姓受损”的固化格局，直接侵害亿万中小投资者的民生权益，违背监管为民的初心使命；从包容性来看，不分善恶、不辨因果、一刀切的机械退市，善待作恶问题企业、严惩合规优质主体，完全背离容错纠错、惩恶扬善的包容治理原则。当合规经营得不到保护、恶意违规得不到严惩、制度漏洞持续收割普通投资者，市场必然形成“守法吃亏、违规获利、长线吃亏、投机得利”的扭曲预期，资金纷纷摒弃长期价值投资，扎堆短期题材博弈，资本市场高质量发展的根基将持续松动。
浙江大学举办的中国股市退市制度完善及投资者保护研讨会明确，退市制度的核心价值，绝非简单机械地完成市场出清指标、淘汰上市公司，而是治乱扶正、惩恶护民、优化生态、容错稳市，通过精准退市净化市场、通过严格追责震慑违规、通过完善保护守护民生。中银5非ST一元闪电退市争议案，是现行退市规则、老三板交易机制、违规追责体系多重短板的集中爆发，为A股制度迭代、规则纠偏、执法优化提供了最鲜活、最迫切的改革样本。立足资本市场政治性、人民性、包容性三重顶层属性，当下资本市场最迫切、最必要的改革，绝非延续僵化不公的旧规则，而是彻底纠偏制度恶规、从严惩治市场作恶、闭环守护投资者权益，从根源上终结非ST企业轻罪重罚、类案异罚的市场乱象。
改革破局的核心抓手、维权兜底的关键举措，是强制落地非法减持大股东即时全额回购制度，构建全链条追责赔付闭环，彻底终结违规零成本的市场顽疾。针对中银5案中查实的大股东隐秘分仓减持、窗口期违规清仓、无公告静默套现、拒不履行信披义务等非法行为，监管层必须摒弃过往怀柔姑息、私下警示、从轻从宽的处置模式，出台刚性、可落地、可强制执行的监管规则：凡是大股东违规减持行为，经核查与企业流动性枯竭、股价崩塌、一元退市存在直接因果关系的，无需繁琐前置处罚流程，即刻启动强制追责，责令违规主体按照市场公允价格，即时、足额、全额回购全部非法减持股份；对拒不执行回购、隐匿资产、拖延赔付、对抗监管的违规主体，从严采取顶格罚款、终身市场禁入、信用失信公示、司法强制执行、连带追责等组合惩戒措施，彻底扭转“违规套利暴富、股民破产买单”的畸形格局，真正落实“谁违规、谁担责，谁作恶、谁赔付”的法治底线。
在压实主体追责的基础上，必须全面重构退市规则与老三板交易体系，彻底矫正制度跑偏、重塑市场公平生态。其一，彻底改革非ST一元闪电退市僵化恶规，摒弃唯价格论的机械执法，严格区分企业经营原罪与大股东人为违规、市场自然波动与恶意做空套现，杜绝无预警、无容错、无整改的一刀切轻罪重罚，从制度源头杜绝冤案发生。其二，全面矫正老三板制度定位，彻底扭转“锁困收割”的异化现状，回归纾困兜底、权益保护的设立初心，优化退市企业交易机制、放开交易流动性、完善常态化信息披露、破除信息封锁与交易冻结壁垒，保障退市投资者基本交易权、资产处置权、合法收益权，杜绝人为制造踩踏、刻意锁死股民资产的不公现象。其三，统一全市场执法惩戒尺度，建立类案同罚、过罚相当、善恶分明的标准化监管体系，对主观造假、恶意套现、毁市违规的主体从严顶格处置、绝不姑息；对合规经营、无实质过错、被外部违规拖累的企业容错保护、及时纠偏，真正实现监管有尺度、执法有温度、惩戒有力度、保护有效度。
新时代中国资本市场的成熟发展，从来不是冰冷的数字指标考核与粗暴的丛林式优胜劣汰，而是兼顾政治担当、民生温度、包容底色的法治生态与公平生态。当前A股政策底、市场底持续夯实，海外情绪扰动带来的短期波动，不会改变国内资本市场长期向好的基本面，市场估值修复、价值回归、理性投资的趋势愈发明确。培育耐心资本、壮大长线资金、重塑价值投资共识、夯实资本市场长期发展根基，是新时代资本市场的核心政治任务。唯有彻底推翻僵化不公的非ST一元闪电退市恶规，全面压实非法减持主体回购赔付与追责责任，补齐中小投资者保护制度短板，统一全市场执法尺度，真正让监管护善惩恶、让制度公平公正、让权益兜底保障，才能彻底修复市场信心、重塑规则信任，让耐心资本安心扎根A股、长期布局实体，持续赋能中国资本市场高质量、可持续、稳健康发展，进而拉动内需，在人民群众财产性收入持续提升的基础上自然拉动内需，繁荣国内经济。
益智 浙江大学公共政策研究院研究员
浙江财经大学金融学教授、博士生导师
2026年6月12日